Die Gefahren von Derivaten

Maßgeschneiderte Finanzderivate sind ein schönes Beispiel dafür, wie Erfindungen zur Mutter der Not werden. Seit die Finanzingenieure Ende der 1980er Jahre begannen, an der Geldflussmaschinerie zu basteln, haben Banken und andere Intermediäre hinter diesen genialen Dämmen schätzungsweise 70 Billionen Dollar an Derivaten (Finanzinstrumenten, die entsprechend den Preisänderungen anderer Finanzinstrumente bewertet werden) gesichert. Sie haben dies getan, weil Derivate ein spürbares Bedürfnis nach ihrer eigenen Beschäftigung wecken.



Derivate ermöglichen es Unternehmen vom Bau über die Lebensmittelverarbeitung bis hin zur Energie- und Schifffahrt, ihre Finanzierungskosten so sicher wie nie zuvor zu planen. Die Entwicklung und der Handel mit Derivaten erwirtschaften etwa ein Drittel der Gewinne der Großbanken – und vielleicht mehr, weil viele ihrer Geschäfte nur für die Derivateaktivitäten getätigt werden, die sie stimulieren.
Derivate liefern eine plausible Begründung für Fusionen der Finanzindustrie, die ansonsten keinen Sinn ergeben würden.

Unbegrenzter Hebel





Inselkulisse für Piraten der Karibik

Leider sind diese rezeptfreien Derivate – die hinter verschlossenen Türen von einwilligenden Erwachsenen entwickelt, verkauft und gewartet werden, die niemandem sagen, was sie tun – auch eine Hauptquelle für die fast unbegrenzte Hebelwirkung, die das Weltfinanzsystem an den Rand gebracht hat der Katastrophe im letzten Herbst. Diese Instrumente sind Schöpfungen der Mathematik, und innerhalb ihrer Prämissen gibt die Mathematik Gewissheit. Aber in echt
Leben, wie Richter Oliver Wendell Holmes schrieb, ist Gewissheit im Allgemeinen eine Illusion. Der Liquiditätsbedarf der Derivatehändler geht weit über das hinaus, was die Märkte an schwierigen Tagen bieten können, und übersteigen möglicherweise die Fähigkeiten der Zentralbanken, geordnete Bedingungen aufrechtzuerhalten. Je sicherer Sie sind, desto mehr Risiken ignorieren Sie; je größer du bist, desto härter wirst du fallen.

Inzwischen verkürzen die Regeln dieses Spiels – die von den Bankenaufsichtsbehörden der Welt übernommen und durchgesetzt wurden – die ohnehin geringen Zeithorizonte an den Finanzmärkten weiter. Durch die tägliche Messung ihrer Positionen durch die Algorithmen der Value-at-Risk-Analyse müssen die Spieler ständige Anpassungen der Absicherungen und Optionen vornehmen, um die Verluste zu kontrollieren, die sie durch unerwartete Volatilität der Marktpreise erleiden können. In realen Märkten,
oft genug kann man das nicht machen. Wie Eugene Rotberg, ehemaliger Schatzmeister der Weltbank, sagt: Die einzige perfekte Hecke befindet sich in einem japanischen Garten.



Das aktuelle [plat du jour] – das Kreditderivat – ist das bisher gefährlichste Instrument, und weder die Risikokontrolleure der Großbanken noch die Bankprüfer scheinen eine gute Vorstellung davon zu haben, wie man damit umgeht. Ein Vehikel, mit dem Banken untereinander Kredite tauschen können, bringt offenbar allen einen Gewinn – Banken können ihre Portfolios per Mausklick geografisch und nach Kategorien diversifizieren.

das Nordlicht wird verursacht durch:

Aber das System ist leicht zu spielen und opfert die große Stärke der Banken als Finanzintermediäre – ihr Wissen über ihre Kreditnehmer und ihren Anreiz, den Status des Kredits zu überwachen. Nach den Unruhen im vergangenen Herbst hat ein leitender Angestellter eines großen Wall-Street-Hauses eine Reihe von Regeln geschrieben, die sein Exekutivkomitee im Auge behalten sollte. Darunter: Wenn ein Kredit verbrieft ist, hat niemand die Kreditüberwachung. Forscher der Federal Reserve Bank of New York kamen zu dem Schluss, dass das Wachstum eines Marktes für Ausfallrisiken bei Vorliegen von Moral Hazard – der Wahrscheinlichkeit, dass die Umschichtung notleidender Kredite in einen Swap rentabel ist – zu Bankinsolvenzen führen könnte.

Schlimmer noch: Da dieses Geschäft gewachsen ist, hat es sich weit von seinen Anfängen entfernt, um Risiken auszutauschen. Die meisten Kreditderivate sind heute für einen Marktteilnehmer – eine Bank oder einen Hedgefonds – einfach eine Möglichkeit, ein Portfolio von Krediten oder Wertpapieren ohne Vorlaufkosten und sehr niedrige Zinsgebühren zu erwerben.



Das Instrument wird als Total Rate of Return Swap bezeichnet. Eine Seite des Swaps verspricht, die Zinsen zu zahlen, die auf dem Londoner Interbankenmarkt auf den Wert der Wertpapiere des Pakets erzielt würden, zuzüglich beispielsweise einer Prämie von 100 Basispunkten (ein Prozentpunkt). Die andere Seite verspricht, die Rendite der Wertpapiere zu zahlen. Der Empfänger der Zahlungen auf die Wertpapiere stellt normalerweise irgendeine Form von Sicherheiten, die bis zu 5 % des Wertes des Pakets betragen können, um dem Zahler zu garantieren, dass er seine Zinsen und seine Prämie erhält. Tatsächlich hat der Empfänger der Zahlungen für diese Darlehen oder Wertpapiere die Wertpapiere für die Dauer des Swaps mit einer Marge von 95 % gekauft, obwohl das Gesetz vorsieht, dass niemand Wertpapiere kaufen kann, ohne den halben Preis zu zahlen.

Banken und Aufsichtsbehörden haben große Schwierigkeiten, diese Instrumente zu bilanzieren. Wenn die Bank die von ihr getauschten Kredite und Wertpapiere besitzt, wird sie diese nach Ablauf des Swaps wieder besitzen, was argumentiert, dass das Kapital weiterhin gegen den Kapitalgeber verteilt werden sollte. Wenn es diese nicht besitzt, ist die Transaktion einfach eine Wette auf Preisbewegungen, die keinen Vermögenswert erwirbt oder veräußert und zu einem viel niedrigeren Eigenkapitalbedarf aus der Bilanz ausgebucht werden kann. Im Juni 1997 entschied die Fed, dass Banken alle derartigen Transaktionen aus der Bilanz nehmen können, was sie für Banken praktisch kostenlos macht – insbesondere wenn der Swap-Partner eine andere Bank ist und für die Reduzierung der Kapitalanforderungen für Interbankenkredite um 80 % in Frage kommt nach den Regeln der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich.

Warum sind solche Derivate gefährlich? Die einzige Lektion, die die Geschichte der Finanzmärkte lehrt, ist, dass ein Tag wie kein anderer kommen wird. An dieser Stelle möchten die Teilnehmer sagen, dass alle Wetten deaktiviert sind, aber tatsächlich wurden die Wetten platziert und können nicht geändert werden. Die Hebelwirkung, die einst das Einkommen vervielfachte, wird jetzt das Kapital vernichten.



wie heißt eine Sternschnuppe

Die Bankenaufsichtsbehörden haben nicht damit begonnen, den Aufbau von Fremdkapital auf dem Derivate-Chassis zu kontrollieren. Tatsächlich hat der Vorsitzende der Federal Reserve, Alan Greenspan, argumentiert, dass die Mathematiker ihre Formeln verbessern, um das Geschäft weniger riskant zu machen. Aber je mehr Sicherheit die Mathematik zu geben scheint, desto größer ist das Risiko an dem Tag, an dem das höchst unwahrscheinliche passiert. Vor achtzig Jahren schrieb Frank Knight, der wohl größte amerikanische Ökonom aller Zeiten, dass Ökonomen den ungefähren Charakter ihrer Schlussfolgerungen nicht immer als bloße Tendenzbeschreibungen deutlich machten. In der theoretischen Mechanik war Perpetuum mobile möglich; im wirklichen Leben war es das nicht. Richtlinien müssen scheitern, und zwar katastrophal, die auf Perpetuum Motion-Argumentation basieren, ohne dass dies anerkannt wird, schrieb Knight.

Fragen an den Kongress

Der Bankenausschuss des Repräsentantenhauses hält heute Anhörungen zu den Lehren aus der Finanzkrise des letzten Jahres ab. Kongressabgeordnete sollten sich erkundigen, inwieweit sowohl Praktiker als auch Aufsichtsbehörden im Umgang mit Derivaten das, was Knight als Perpetuum Motion Reasoning bezeichnete, anwenden.