Aufrechterhaltung der Finanzstabilität in einer offenen Wirtschaft: Schweden in der globalen Krise und darüber hinaus

ZUSAMMENFASSUNG





Schweden ist sehr offen für den Rest der Welt, abhängig von umfangreichen grenzüberschreitenden Transaktionen
in Waren, Dienstleistungen und finanziellen Vermögenswerten und Verbindlichkeiten. Die Exporte sind jetzt etwa halb so groß wie das BIP. Die grenzüberschreitenden finanziellen Vermögenswerte und Verbindlichkeiten betragen jeweils das 2½-fache des BIP. Das Bankensystem ist mehr als das 4-fache des BIP. Noch mehr als in den letzten Jahrzehnten sind schwedische Finanzinstitute und -märkte durchdringend mit dem Rest des globalen Finanzsystems verbunden.



Schweden wurde in den letzten zwanzig Jahren zweimal von finanzieller Instabilität heimgesucht. Die vorherrschenden Ursachen der Instabilität in der Krise Anfang der 1990er Jahre waren im Inland. In der jüngsten globalen Krise waren die zugrunde liegenden Ursachen jedoch überwiegend externe Ursachen, die auf Finanzschocks zurückzuführen waren, die von Finanzmärkten und Institutionen außerhalb Schwedens ausgingen.



Finanzielle Offenheit ist für Schwedens gesundes Wirtschaftswachstum von wesentlicher Bedeutung. Aber Offenheit birgt sowohl Risiken als auch Vorteile. Unser Bericht versucht, diese Risiken und Vorteile zu bewerten. Wir analysieren die politischen Reaktionen der schwedischen Behörden auf die jüngste Krise und untersuchen, wie die Politik angepasst werden könnte, um die Stabilität in der Zukunft zu verbessern. Wir befürworten eine kontinuierliche Überprüfung der Erwünschtheit von Anpassungen in der Politik, die Schwedens externe Verwundbarkeit verringern würde.



Als im Herbst 2008 nach dem Zusammenbruch von Lehman Brothers die Finanzkrise ausbrach, reagierten die schwedischen Behörden mit Eifer. Neben Anpassungen in der traditionellen Geldpolitik nahmen sie eine breite Palette anderer kollektiver Unterstützungsmaßnahmen vor, darunter Notfallkredite, Notfallmarktunterstützung, Änderung staatlicher Garantien und Erleichterung der geordneten Rekapitalisierung oder Abwicklung von Instituten, die mit einer möglichen Insolvenz fertig werden.



Das unmittelbare Problem in der Krise war, dass bisher als sicher geltende Vermögenswerte plötzlich verdächtig wurden. In ihrer ersten Reaktion stellte die Riksbank dem Bankensystem erhebliche Liquidität sowohl in Fremdwährung als auch in schwedischen Kronen mit längeren als den üblichen Laufzeiten und zu unterschiedlichen Zeiten zu festen und variablen Zinssätzen zur Verfügung. Mit diesen längerfristigen Krediten tat die Riksbank so etwas wie die sogenannte quantitative Lockerung der Federal Reserve und der Bank of England. Um sicherzustellen, dass ausreichend Liquidität bereitgestellt werden konnte, hat die Riksbank zudem die Anforderungen an die Sicherheiten gelockert und die Liste der geeigneten Gegenparteien erweitert.



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Ebenfalls zu Beginn der Krise führte das schwedische Staatsschuldenamt zusätzliche Versteigerungen von Schatzwechseln durch. Der Erlös wurde mit der Annahme von Pfandbriefen als Sicherheiten verliehen, um zur Stabilisierung der Finanzmärkte beizutragen. Wenige Tage später verkaufte die Riksbank Zertifikate mit ähnlichen Zinssätzen und Laufzeiten wie Schatzwechsel, die ebenso sicher und liquide waren. Die Ausgabe von Riksbank-Zertifikaten war eine weitere Möglichkeit, die Liquidität zu erhöhen.

Eine weitere bedeutende Krisenmaßnahme war das Garantieprogramm des National Debt Office. Nur neu begebene Schuldtitel wurden garantiert. Die Spitzeninanspruchnahme des Programms belief sich auf rund 325 Milliarden SEK, etwa 10 Prozent des BIP, wobei etwa zwei Drittel auf die Kreditaufnahme in US-Dollar und Euro entfielen. Zwei bemerkenswerte Aspekte des Garantieprogramms waren seine selektive Bedeutung für einige wenige Institute und die Bedeutung der Fremdwährungsfinanzierung.



Auch andere Sofortmaßnahmen wurden in der Krise angemessen ergriffen. Dazu gehörten Anpassungen des Einlagensicherungsprogramms, liquiditätsstützende Nebenmaßnahmen wie die Verlängerung von Sicherheitenvereinbarungen sowie die Beachtung möglicher oder tatsächlicher Insolvenzen einzelner Finanzinstitute.



Die komplexen Auswirkungen der verschiedenen politischen Maßnahmen der schwedischen Behörden während der Finanzkrise sind schwer zu entwirren. Schweden verzeichnete erhebliche Rückgänge bei der Produktion und den Aktienkursen. Dennoch konnten die Spreads von Finanzinstrumenten stabilisiert werden, wenn auch über dem Vorkrisenniveau. Die Kreditvergabe an private Haushalte blieb relativ stabil, und die Kreditvergabe an Unternehmen erholte sich recht schnell. Wichtig ist, dass das Finanzsystem die Krise im Wesentlichen intakt überstanden hat.

Unser Bericht wirft hier und da Fragen zu den Einzelheiten bestimmter politischer Maßnahmen auf. Und unsere Analyse berücksichtigt einige größere Fragen. Waren die Behörden schnell genug? Waren sie zu zaghaft oder haben sie zu aggressiv interveniert? Hätte bei der Vorbereitung von Notfallvorkehrungen zur Bewältigung von Krisenbedingungen mehr getan werden können? Bei der Lektüre unserer bewertenden Betrachtungen sollte man sich daran erinnern, wie viel schwieriger Entscheidungen in einer Krise zu treffen sind, als wenn man rückblickend zurückschaut. Krisenhandlungen müssen im Eifer des Gefechts mit sehr unsicherer Voraussicht entschieden werden.



Alles in allem sind wir der Meinung, dass die schwedischen Krisenmaßnahmen lobenswert schnell und in der Regel angemessen waren. Die Erfahrungen aus der vergangenen Krise verheißen zudem Gutes für das Management potenzieller zukünftiger Krisen.



Unser Bericht erörtert verschiedene Aspekte der traditionellen Geldpolitik der Riksbank während der Krise. Das wichtigste geldpolitische Instrument, der Repo-Satz der Riksbank, wurde in einem Neunmonatszeitraum von 2008 bis 2009 von 4,25 Prozent auf 0,25 Prozent gesenkt. Die Zinssenkungen verliefen langsamer als die Zinssenkungen der Federal Reserve und etwas langsamer als die der Bank of England. Offen ist, ob der Reposatz der Riksbank vielleicht schneller hätte gesenkt werden sollen und ob die Senkung des Reposatzes auf 0,25 Prozent hätte aufhören sollen.

Schwierige Entscheidungen waren erforderlich, wenn der Reposatz die Nähe der Null-Untergrenze erreicht hatte. Beim Blick in den Rückspiegel auf die Krisenzeit finden wir die Argumente, den Reposatz nicht unter 0,25 Prozent zu senken, nicht ganz überzeugend. Die Hypothese, dass ein buchstäblicher Null-Leitzins zu erheblichen Problemen führen würde, wurde noch in keinem Land getestet. Auch die jüngsten Erfahrungen mit niedrigen Zinssätzen scheinen die Argumente gegen einen Null- oder sogar einen leicht negativen Zinssatz nicht zu stärken. Wir glauben, dass es in Schweden und anderswo lohnenswert wäre, mehr Ressourcen für die Untersuchung der Fragen im Zusammenhang mit einer Null-Untergrenze des Repo-Satzes bereitzustellen, einschließlich der Frage, ob innovative Optionen die Zurückhaltung der Zentralbanken bei einer vollständigen Senkung der Leitzinsen mildern könnten bis Null.



Es wird allgemein angenommen, dass die Riksbank im Gegensatz zu den Zentralbanken der Vereinigten Staaten und des Vereinigten Königreichs im Rahmen ihrer Krisenreaktion keine umfangreichen Ankäufe von Vermögenswerten getätigt hat. Dennoch vergab die Riksbank im Juli, September und Oktober 2009 gegen Sicherheiten große Mengen festverzinslicher Kredite in Kronen mit längerer Laufzeit an die Banken. Die meisten Kommentatoren sind sich einig, dass der Hauptzweck dieser Kredite darin bestand, die expansive Haltung der Politik zu verstärken . Die Sicherheitenvereinbarungen, das Kreditrisiko und das Laufzeitrisiko der Kredite für die Riksbank unterschieden sich nicht wesentlich von den Kredit- und Laufzeitrisiken, die mit dem direkten Kauf von Wertpapieren mit vergleichbarer Laufzeit von den Banken verbunden gewesen wären. Die letztendlichen Auswirkungen der beiden Optionen, der direkten Kreditvergabe gegen Sicherheiten gegenüber dem expliziten Erwerb von Vermögenswerten, auf die von privaten Haushalten und nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften gezahlten Zinssätze dürften auch nicht allzu unterschiedlich gewesen sein. Ähnlichkeiten zwischen den beiden Optionen waren im Großen und Ganzen wahrscheinlich noch wichtiger als die Unterschiede. Provokanter formuliert behaupten wir, dass die Riksbank mit einer Politik, die viele Auswirkungen hat, ähnlich wie die von der Federal Reserve und der Bank of England verfolgte quantitative Lockerung ins Wasser getreten ist.



Unser Bericht betont die zukunftsgerichteten Aspekte der Geldpolitik der Riksbank in Krisenzeiten. Wir fragen beispielsweise, ob die Forward Guidance für prospektive Reposätze möglicherweise etwas niedrigere Pfade projiziert hätte und ob die mit den Pfaden der Reposätze und den Pfaden der Inflations- und Output-Zielvariablen verbundene Unsicherheit stärker in den Vordergrund gerückt worden wäre. Wir gehen davon aus, dass die Ebenen der Forward-Guidance-Pfade und das, was über den damit verbundenen Unsicherheitsgrad gesagt wird, grundlegende Aspekte des Kommunikationsproblems sind. Und unsere Veranlagung ist, dass – in Krisenzeiten mit schweren finanziellen Belastungen – die Unsicherheitsaspekte der Forward Guidance vielleicht noch stärker betont werden sollten als die prognostizierten Werte. Unserer Ansicht nach haben sich die meisten Zentralbanken – einschließlich der Riksbank – während der Krisenzeit nicht ausreichend auf die Unsicherheitsaspekte der Forward Guidance konzentriert und der Berücksichtigung ihrer Einschätzungen über zukunftsgerichtete Unsicherheiten in ihrer Kommunikation mit der Öffentlichkeit nicht genügend Aufmerksamkeit geschenkt. Insbesondere sind wir geneigt zu glauben, dass die Forward Guidance der Riksbank 2008-2009 zu wenig über die möglichen Folgen der großen Unsicherheit für die Zielvariablen der Geldpolitik aussagt. Und unabhängig von den zeitlichen Beschränkungen, mit denen die Mitarbeiter der Riksbank konfrontiert sind, wären wir der Ansicht, dass es hilfreich gewesen wäre, die Verfahren zur Darstellung der Unsicherheitsbänder in den Fan-Charts der Riksbank zu ändern.

Der jüngste Zeitraum 2010-2011, als die schweren Belastungen der Krise etwas nachließen, war von einer heftigen Debatte innerhalb der Riksbank über die am besten geeignete Haltung für die projizierten Reposatzpfade und allgemein über den besten Umgang mit der Forward Guidance während Ausstieg aus der Krisenzeit. Die Meinungsverschiedenheiten innerhalb der Riksbank haben zu einer anhaltenden Spaltung des Vorstands in Mehrheits- und Minderheitsansichten geführt. Diese Unterschiede sind ein Problem erster Ordnung. Geringfügig abweichende projizierte Niveaus für den Reposatz-Forward-Guidance-Pfad sind mit wahrscheinlich erheblichen Unterschieden bei den möglichen Ergebnissen für die Wirtschaft verbunden.

Die geteilte Meinung der Boardmitglieder lässt sich zum großen Teil durch Meinungsverschiedenheiten hinsichtlich des angemessenen analytischen Ansatzes für die Entscheidungsfindung erklären, nicht zuletzt hinsichtlich der Unsicherheit. Es ist eine subtile und ungelöste Frage, ob die analytische Behandlung von Unsicherheit bei der Vorbereitung von Forwardguidance-Pfaden helfen sollte, die Wahl zwischen den Pfaden zu bestimmen. Das Problem ist subtil, da die Existenz von Unsicherheit, ob groß oder klein, allein keinen überzeugenden Grund darstellt, sich auf den einen oder anderen analytischen Ansatz zu verlassen. Alle Ansätze, unabhängig davon, inwieweit sie auf expliziten Modellen basieren, sollten versuchen, Unsicherheitssensitivität zu berücksichtigen. Bestehende Modelle sind nicht in der Lage, die Unsicherheitsdimensionen finanzieller Belastungen, seien sie schwerwiegend oder mäßig, angemessen zu erfassen. Daher muss jede modellbasierte Analyse vorsichtig durch wertende Anpassungen ergänzt werden. Die schwierige Aufgabe für die Politik besteht darin, herauszufinden, wie modellbasierte und wertende Analyse am besten kombiniert und der Öffentlichkeit der Prozess und die damit verbundenen Unsicherheiten am besten erklärt werden können. Die anhaltende Debatte innerhalb der Riksbank ist ein Paradebeispiel dafür, wie schwierig diese Aufgaben sein können.

Analysten und politische Entscheidungsträger wurden durch die globale Finanzkrise zu einem viel stärkeren Bewusstsein der Unzulänglichkeiten bestehender Modelle zur Lenkung der Geldpolitik gezwungen. Modelle der Transmission der Geldpolitik durch das Finanzsystem auf die Realwirtschaft haben sich als unzureichender erwiesen, als dies vor der Krise der Fall war. Erfreulicherweise ist mittlerweile eine Intensivierung der Forschungsbemühungen zur besseren Modellierung des Finanzverhaltens auch bei der Riksbank zu erkennen. Schließlich muss die Modellierung makroprudenzieller Instrumente und ihrer Auswirkungen in die umfassenderen Analyserahmen für das allgemeine Gleichgewicht integriert werden, die allen Arten makroökonomischer und aufsichtlicher politischer Maßnahmen zugrunde liegen.

Die Turbulenzen der letzten Jahre haben die Debatte über die Durchführung der Finanzpolitik in mindestens vier wichtigen Punkten verändert. Erstens nehmen Zentralbanken, Marktteilnehmer und Analysten im Allgemeinen die Ansicht viel ernster, dass die traditionelle Geldpolitik der Finanzstabilität eine höhere Priorität einräumen sollte. Zweitens drängen sie auf eine neue Dringlichkeit der Verbesserung der Aufsichtspolitik. Drittens erkennen sie an, dass traditionelle Geldpolitik und Aufsichtspolitik wichtige Auswirkungen aufeinander haben, sodass sie wahrscheinlich koordiniert werden sollten, wenn sie optimal genutzt werden sollen. Viertens konzentrieren sich Regierungsbehörden und externe Beobachter angesichts dieser neuen Sorgen erneut auf die institutionelle Verteilung der Zuständigkeiten für die verschiedenen Finanzpolitiken – innerhalb der nationalen Regierungen und zwischen internationalen Institutionen. Die letzten Abschnitte des Berichts berühren all diese Themen.

Vor der globalen Finanzkrise äußerten die meisten Analysten Zweifel, ob der Leitzins der Zentralbank neben den üblichen Produktions- und Inflationsvariablen auch auf eine Variable der Finanzstabilität reagieren sollte. Nach der Krise hat sich die Debatte jedoch verschoben. Die Debatte ist jetzt breiter angelegt und befasst sich mehr mit der Frage, wie systemische finanzielle Belastungen verhindert und die Finanzstabilität im Allgemeinen unterstützt werden können. Der Widerstand gegen die allgemeine Idee, sich gegen den Wind zu lehnen, die locker interpretiert wird als eine stärkere Betonung der Finanzstabilität, hat etwas nachgelassen. Und obwohl die Krisenspannungen teilweise abgebaut sind, haben die immer noch lebhaften Erinnerungen an die Turbulenzen der Kernschmelze mehr Sympathie für Versuche geweckt, die Wahrscheinlichkeit zukünftiger Krisen zu verringern.

Politische Entscheidungsträger, die mit der traditionellen Geldpolitik betraut sind, werden verständlicherweise für einen Großteil der Aufgabe der Ex-ante-Krisenprävention auf aufsichtsrechtliche Instrumente zurückgreifen. Diese Neigung kann jedoch eine völlige Vernachlässigung der Fragen der Finanzstabilität bei geldpolitischen Entscheidungen nicht rechtfertigen. Wir teilen die zunehmend verbreitete Übereinstimmung, dass es unklug ist, sich zur Reduzierung der Risiken finanzieller Instabilität ausschließlich auf aufsichtsrechtliche Instrumente zu verlassen.

Aufsichtsrechtliche Maßnahmen umfassen sowohl mikro- als auch makroprudenzielle Maßnahmen, die darauf abzielen, das Risiko finanzieller Instabilität zu verringern. Obwohl Konsultationen bei der BIZ eine Schlüsselrolle bei der Entwicklung internationaler Richtlinien im Rahmen des Basel-III-Abkommens spielen, setzen die nationalen Behörden die Richtlinien um. Neben allgemeineren Erhöhungen der Eigenkapitalanforderungen für Banken schlagen die laufenden internationalen Diskussionen Maßnahmen vor, um diese Anforderungen antizyklisch zu gestalten. Solche antizyklischen Kapitalanforderungen (CCRs) können potenziell verwendet werden, um Blasen zu bekämpfen und Kreditschwankungen zu Stabilisierungszwecken abzumildern. Die BIZ und andere haben analysiert, wie CCRs in der Praxis umgesetzt werden können – und insbesondere, welche Konditionierungsvariablen verwendet werden können, um zu bestimmen, wann Puffer aufgebaut und wann abgebaut werden sollten. Es wurden einige Fortschritte erzielt, aber es ist noch mehr erforderlich, um diese Art von Anforderungen systematisch umzusetzen.

Schweden verwendet nun eine Obergrenze für das Beleihungsverhältnis als aufsichtliches Instrument. Seine Auswirkungen werden diskutiert; weitere Studien sind sowohl gerechtfertigt als auch versprochen. Liquiditätskennzahlen, die darauf ausgelegt sind, Laufzeitinkongruenzen von Währung zu Währung zu reduzieren, sind ein weiteres aufsichtliches Instrument, das für Schweden potenziell wichtig sein kann (angesichts der umfangreichen Geschäfte der schwedischen Banken in Fremdwährungen). Viele der vorgeschlagenen Aufsichtsinstrumente sind vielversprechend für den Einsatz in Schweden und anderswo. Aber es ist noch zu früh, um mit Zuversicht zu verallgemeinern, wie effektiv sie bei der Reduzierung von Schwachstellen sein werden.

Puffer zur Bewältigung finanzieller Schocks können sowohl auf nationaler als auch auf Einzelbankebene aufgebaut werden. Während der Krise im Herbst 2008 richteten die schwedischen Behörden den Finanzstabilitätsfonds ein, der in Schwierigkeiten geratene Finanzinstitute unterstützen kann, mit einer Zielgröße von 2,5 Prozent des BIP bis 2025. Als Reaktion auf die externen Schwachstellen im Finanzsystem beschlossen die Behörden zudem, die Devisenreserven aufzustocken, um das Finanzsystem nicht nur in schwedischen Kronen, sondern auch in Fremdwährung mit Liquidität stützen zu können. Die Größe und Finanzierung dieser Puffer war etwas umstritten.

In Schweden, wie auch anderswo, beschäftigen sich die Behörden mit der Frage, inwieweit sich das Finanzsystem selbst finanzieren soll. Unser Bericht betrachtet zwei Situationen, in denen dieses Problem auftritt. Eine betrifft die Währungsreserven der Riksbank. Soll die Riksbank Finanzinstituten kurzfristig Liquidität in Fremdwährungen zur Verfügung stellen, ohne auf Swap-Fazilitäten der Zentralbanken angewiesen zu sein, muss sie Fremdwährungsreserven halten. Die Mittel werden durch langfristige Kreditaufnahmen aufgenommen und zum Kauf kurzfristiger liquider Mittel verwendet. Die Kosten für das Halten von Währungsreserven sind die Differenz zwischen dem langfristigen Fremdkapitalzins und der niedrigeren Rendite kurzfristiger Vermögenswerte. Wir glauben, dass Finanzinstitute, die Zugang zu Notkrediten in Fremdwährung bei der Riksbank wünschen, eine Versicherungsgebühr zahlen sollten, die diese Kosten abdeckt. Eine solche Gebühr kann den Umfang der von den Finanzinstituten getätigten Fremdwährungsgeschäfte reduzieren; Aus heutiger Sicht wird dieses Geschäft im Wesentlichen vom schwedischen Steuerzahler subventioniert.

Die andere Situation betrifft die Finanzierung des Finanzstabilitätsfonds. Die Regierung startete den Fonds 2008 mit einem Beitrag in Höhe von 0,5 % des BIP. Im Laufe der Zeit sollten private Finanzinstitute, wie der schwedische Rechnungshof argumentiert hat, den ursprünglichen Beitrag des Staates selbst ersetzen, indem sie diesen Betrag in den Fonds einzahlen (unter Berücksichtigung der aufgelaufenen Zinsen). Darüber hinaus müssen Finanzinstitute Gebühren für den Aufbau des Fonds zahlen, bis das angekündigte Ziel von 2,5 % des BIP erreicht ist. Wie von der EU empfohlen, sollten diese Gebühren auf einem Konto hinterlegt werden, das in ein geografisch diversifiziertes Portfolio liquider Mittel investiert ist. Auf diese Weise zu investieren erhöht tatsächlich das Staatsvermögen, während die Verwendung der Mittel zum Kauf schwedischer Staatsanleihen dies nicht tut (da das Staatsvermögen und die Staatsverbindlichkeiten um den gleichen Betrag erhöht werden).

Das Potenzial für Instabilität der Finanztätigkeit kann nicht per se auf grenzüberschreitende Finanzierungen zurückgeführt werden. Die Ursachen liegen tief in den Informationsasymmetrien, den Erwartungs- und Informationskaskaden sowie den Problemen der negativen Selektion und des Moral Hazard, die alle Aspekte des Finanzverhaltens sowohl im Inland als auch im Ausland durchdringen. Die grenzüberschreitenden Merkmale erhöhen jedoch zweifellos das Potenzial für Instabilität. Die Aufteilung der Abwicklungsverantwortung und der damit verbundenen Kosten zwischen schwedischen Behörden und ausländischen Behörden für komplizierte grenzüberschreitende Fälle ist eine sehr offene Frage, die derzeit aktiv auf internationaler Ebene geprüft wird.

Für Schweden, eine kleine offene Volkswirtschaft mit umfangreichen Finanzverbindungen zum Rest der Welt, scheint uns die Entwicklung makroprudenzieller Instrumente, die auf die externe Verwundbarkeit des Finanzsystems abzielen, eine logische Priorität. Viele praktische Aspekte solcher Bemühungen müssen noch ausgearbeitet werden. Wenn die makroprudenzielle Finanzpolitik in Schweden überhaupt eine vielversprechende Zukunft hat, sollten die Aussichten für diejenigen, die auf die Verwundbarkeit des externen Sektors abzielen, rosig sein. Auf jeden Fall ist hier die Herausforderung und vielleicht der Lohn für erfolgreiche Maßnahmen und Verfahren am größten.

Die traditionelle Geldpolitik ist, um es noch einmal zu sagen, relativ besser geeignet, um Inflationsstabilität und Ressourcennutzung zu erreichen. Makroprudenzielle Maßnahmen sind relativ besser geeignet, um Finanzstabilität zu erreichen. Alle Zielvariablen werden jedoch von beiden Arten von Politiken beeinflusst. Auch wenn eine Spezialisierung auf die beiden Arten von Politiken angemessen erscheinen mag, wäre es daher ineffizient – ​​möglicherweise riskant –, wenn beide unabhängig durchgeführt würden. Daher die logische Frage: Inwieweit und wie sollen Interaktionen zwischen den beiden gesteuert werden? Sollten Geldpolitik und makroprudenzielle Politik koordiniert, sogar integriert werden? Diese Themen stehen jetzt in Schweden (wie in den meisten anderen Ländern) ganz oben auf der Tagesordnung.

Die bestehende Theorie weist in Richtung koordinierter Entscheidungen. Im Allgemeinen führt eine dezentralisierte nichtkooperative Entscheidungsfindung zu Ergebnissen für eine Gesellschaft, die den besten erreichbaren Ergebnissen unterlegen sind, die aus zentralisierten Entscheidungen oder einer gleichwertigen Situation der vollständigen Zusammenarbeit und des Informationsaustauschs zwischen den dezentralisierten Entscheidungsträgern resultieren könnten. Das allgemeine Prinzip lautet, dass sich die Koordinierung von Entscheidungen auszahlen kann.

Dezentrale politische Entscheidungsträger sollten unter sonst gleichen Bedingungen die Auswirkungen der von ihnen kontrollierten Instrumente auf das gesamte Set von Zielvariablen (relevant für alle politischen Entscheidungsträger) berücksichtigen. Wenn trotz des allgemeinen Grundsatzes dezentrale Entscheidungen ohne Kooperation und Informationsaustausch verfolgt werden sollen, dann obliegt es den Befürwortern dieses Ansatzes, Vorteile aus der Dezentralisierung zu erkennen – etwa eine stärkere Rechenschaftspflicht oder eine verbesserte Spezialisierung von Funktionen oder die Vermeidung von eine unangemessene Machtkonzentration bei einer einzigen Behörde – wodurch die potenziellen Effizienzverluste aufgrund mangelnder Koordinierung ausgeglichen werden.

Wir haben erfahren, dass ein Großteil des schwedischen politischen Denkens und der politischen Geschichte damit zu kämpfen hatte, ein angemessenes Gleichgewicht zwischen zentralisierten und dezentralisierten Entscheidungen zu finden. Bei der schwedischen Finanzpolitik besteht ein erheblicher Grad an Dezentralisierung. Vier verschiedene Behörden haben wichtige Verantwortlichkeiten. Die mikroprudenzielle Politik ist Sache der Finansinspektionen. Für die Geldpolitik ist die Riksbank zuständig. Die Zuständigkeitsverteilung für makroprudenzielle Maßnahmen muss noch klar festgelegt werden.

Die Riksbank und die Finansinspektionen betreiben einen umfassenden Informationsaustausch und Koordination auf allen Ebenen. Die Integration der beiden Institutionen könnte die Effizienz steigern, da viele dieser Aktivitäten überflüssig werden. Alle drei Funktionen – makroprudenzielle, mikroprudenzielle und Geldpolitik – würden unter einem Dach zusammengefasst. Eine solche Änderung erscheint jedoch unwahrscheinlich. Was auch immer die Effizienzvorteile einer Fusion von Riksbank und Finansinspektionen sein mögen, die meisten unserer Gesprächspartner waren entweder für eine Fortführung der derzeitigen Aufgabenteilung zwischen den beiden Agenturen oder lehnten sie ab. Die meisten planten auch keine wesentliche Änderung der Zuständigkeiten von SNDO und des Finanzministeriums. Mehrere Befragte äußerten ihre Zurückhaltung, dass die Riksbank im Vergleich zu den anderen drei Agenturen mehr Macht gewinnt.

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Das schwierige Problem für Schweden besteht daher darin, die Koordinierung zwischen den Entscheidungen der verschiedenen Behörden in Bezug auf die Geldpolitik und die Finanzstabilität zu katalysieren und gleichzeitig die wahrgenommenen Vorteile der Dezentralisierung zu wahren. Der am aktivsten in Erwägung gezogene Ansatz beinhaltet die Schaffung einer neuen Dachinstitution, eines Financial Stability Council (FSC). Das FSC hätte die Gesamtverantwortung für die Finanzstabilität und das Krisenmanagement. Die detaillierte Entscheidungsbefugnis würde jedoch dezentral bei den gleichen vier Agenturen verbleiben, die sich nun die verschiedenen Zuständigkeiten teilen. Der FSC wäre damit beauftragt, die gewünschte Menge an Informationsaustausch, Analyse und Koordination von Entscheidungen zu bewirken. Die Vermutung scheint zu sein, dass der FSC in erster Linie als Vehikel für gemeinsame Konsultationen und Gruppenzwang fungieren würde.

Bei der Ausarbeitung konkreter Verantwortlichkeiten und detaillierter Vorgehensweisen für den FSC liegen problematische Herausforderungen vor uns. Schwierigkeiten ergeben sich beispielsweise dann, wenn makroprudenzielle und geldpolitische Erwägungen unterschiedliche Maßnahmen erfordern. Wird es Schweden möglich sein, alle Gewinne zu behalten, die der politischen Unabhängigkeit für geldpolitische Entscheidungen zugeschrieben werden, wenn die Riksbank an einem Ansatz mit geteilter Verantwortung bei der makroprudenziellen Politikgestaltung teilnimmt? Die Aufgabe des FSC kann durch institutionelle Besonderheiten der vier schwedischen finanzpolitischen Agenturen erschwert werden, die sich kaum ändern dürften. Es wäre bedauerlich, wenn eine förderliche Koordinierung durch eine verständliche, wenn auch bedauerliche Tendenz dezentralisierter Institutionen, auf Vorrechten der Behörden vor der Gründung des FSC zu bestehen, untergraben würde. Wir vermuten, dass die interinstitutionellen Probleme erfolgreich gelöst werden können, sofern sich alle Parteien voll und ganz für die neue Institution einsetzen.

Zwei Verfahrensrichtlinien, wie sie von einigen Befürwortern vorgeschlagen werden, würden es wahrscheinlicher machen, dass gemeinsame Empfehlungen des FSK an eine einzelne Behörde ernsthaft in Erwägung gezogen würden. Das erste Merkmal wäre nach einer FSC-Empfehlung an eine Behörde eine Compliance-or-Explain-Verpflichtung. Die Antwort der Agentur wird möglicherweise später veröffentlicht. Das zweite Merkmal wäre die Verpflichtung, die Protokolle der FSK-Sitzungen zu veröffentlichen, möglicherweise mit einer gewissen Verzögerung. Wir glauben, dass beide Verfahrensrichtlinien unterstützende Schritte sind, die eine konstruktive Zusammenarbeit fördern.

Unsere Analyse in diesem Bericht konzentriert sich auf Koordinierungsfragen innerhalb Schwedens. Aber wir sind uns des breiteren europäischen und weltweiten Kontexts bewusst, in dem schwedische Entscheidungen getroffen werden. Innereuropäische und internationale Erwägungen sind für schwedische Entscheidungsträger ein starkes Hindernis. Die Komplikationen ergeben sich für alle aufsichtlichen Richtlinien, mikroprudenzielle und makroprudenzielle. Und sie entstehen kraftvoll für die traditionelle Geldpolitik. Die schwedische Politik muss die Entwicklung der Finanzpolitik der Europäischen Union berücksichtigen und versuchen, dazu beizutragen.

Die vielleicht größte Unsicherheit, mit der schwedische Politiker konfrontiert sind – in Bezug auf die Finanzpolitik, aber auch über jeden Aspekt der schwedischen Wirtschaftspolitik – beruht auf Zweifeln an der Zukunft der Eurozone innerhalb der Europäischen Union. Ende 2011, als dieser Bericht verfasst wurde, konnte niemand klar vorhersagen, ob eine Eurozone mit 17 Mitgliedern, die mit Staatsschuldenproblemen zu kämpfen hat, intakt bleiben würde. Es wurden zentrale Aspekte des Mandats der Europäischen Zentralbank erörtert. Obwohl die Themen weniger explizit diskutiert wurden, war auch ziemlich unklar, wie die Europäische Union in Zukunft im Rahmen ihres Binnenmarktes mit den Spannungen zwischen Euro-Ländern und Nicht-Euro-Ländern umgehen würde. Diese Spannungen dürften für Schweden immer wichtiger werden, da alle Nicht-Euro-Länder – insbesondere Großbritannien und Dänemark sowie Schweden – versuchen, für sich selbst zufriedenstellende und politisch machbare Regelungen zu erarbeiten.

Die Mitgliedsstaaten der Eurozone werden unter anhaltendem Druck stehen, schneller in Richtung einer Fiskalunion vorzugehen (es sei denn, die Eurozone selbst zerbricht). Die Europäische Zentralbank wird wahrscheinlich dazu gedrängt, eine stärkere Rolle als Kreditgeber der letzten Instanz für die Eurozone zu spielen. Inmitten dieses Drucks ist unklar, ob die Fragen der Finanzpolitik eher in die Zuständigkeit der Eurozone als in die Zuständigkeit der Europäischen Union fallen werden. Vielleicht noch mehr als im letzten Jahrzehnt wird die Zukunft Europas – und Schwedens innerhalb Europas – weiterhin den finanziellen, wirtschaftlichen und politischen Diskurs dominieren.