USA Sparen im globalen Kontext

Tabellen und Abbildungen, die in diesem Zeugnis erwähnt werden, können im PDF eingesehen werden.



Wie gewünscht, möchte ich meine Kommentare auf die Bereitstellung einer internationalen Perspektive des US-Sparverhaltens konzentrieren. Es ist jedoch sinnvoll, mit einer kurzen makroökonomischen Zusammenfassung der jüngsten Trends in den Vereinigten Staaten zu beginnen. Die Darstellung der Daten basiert auf einer Identität, in der die Ersparnisse eines Landes den Inlandsinvestitionen zuzüglich der Nettoauslandsinvestitionen (oder dem sogenannten Leistungsbilanzsaldo in internationalen Diskussionen) entsprechen. Dies ist von besonderer Bedeutung, um das große Leistungsbilanzdefizit der Vereinigten Staaten bei ihren Transaktionen mit dem Rest der Welt zu verstehen. Die nationale Ersparnis kann auch weiter in die Ersparnis des öffentlichen und des privaten Sektors unterteilt werden. Einige Länder, darunter die Vereinigten Staaten, gehen noch weiter und teilen das private Sparen in einen Unternehmens- und einen privaten Sektor auf. Die zweite Unterscheidung kann jedoch in Ländern mit einem großen Nichtunternehmenssektor von fragwürdiger Bedeutung sein.

Diese Konzepte sind in der Zusammenfassung der US-Ersparnis- und Investitionsbilanz in Tabelle 1 dargestellt. Nach einer langen Phase der Stabilität in der Nähe von 11 Prozent des Einkommens begann die nationale Nettosparquote Anfang der 1980er Jahre zu sinken und erreichte 2005 einen erstaunlichen Tiefstand von nur einem Prozent des Nationaleinkommens. Ein Teil dieses Rückgangs ist darauf zurückzuführen, dass in den letzten Jahren ein anhaltend negatives Sparen im öffentlichen Sektor wieder aufgetreten ist, aber der anhaltende Rückgang des privaten Sparens und die negative Sparquote der privaten Haushalte sind besonders auffällig. Lediglich die Gewinnrücklagen der Unternehmen haben sich in den letzten Jahren gehalten, da die Gewinne seit der Rezession 2001 sprunghaft angestiegen sind.





Auf die Gründe für den Rückgang des Sparens der privaten Haushalte werde ich nicht eingehen, da sie von anderen ausführlich diskutiert wurden und nach wie vor sehr umstritten sind. Ich zeige in der ersten Grafik jedoch den Anstieg des Vermögens-Einkommens-Verhältnisses in den letzten zwei Jahrzehnten, weil es so viel Aufmerksamkeit auf sich gezogen hat. Ich stimme zu, dass große Kapitalgewinne Teil der Erklärung für das reduzierte Sparen sind; aber wie die Grafik zeigt, ist die Korrelation nicht sehr eng und das Sparen zeigte nach dem Börsencrash 2001 keine Anzeichen einer Erholung.

Auf der anderen Seite der Rechnung bieten die Vereinigten Staaten weiterhin sehr gute Investitionsmöglichkeiten – die denen der meisten anderen Industrieländer überlegen sind – und die inländische Investitionsrate hat sich fast auf das Niveau des Booms 1995-2000 erholt. Die Nettoinvestitionsquote ist in den letzten 40 Jahren aufgrund einer fortschreitenden Verschiebung hin zu kurzlebigem Kapital mit seiner schnelleren Veralterung und damit höheren Kapitalverbrauchsfreibeträgen (Abschreibungen) leicht zurückgegangen. Dies wird jedoch durch einen größeren Fluss von Kapitaldienstleistungen pro Dollar Kapital ausgeglichen.



Die Kombination aus guten Anlagemöglichkeiten und sehr geringer inländischer Ersparnis zu deren Finanzierung hat zu einer ständig wachsenden Abhängigkeit vom Nettomittelzufluss aus dem Ausland geführt. Die Nettoauslandskreditvergabe (Leistungsbilanzsaldo) erreichte 2005 -789 Milliarden Dollar oder minus 7,2 Prozent des Nationaleinkommens. Dieses Maß an Abhängigkeit von ausländischer Finanzierung ist beispiellos, wurde jedoch mit relativ geringen Anstrengungen erreicht, da Ausländer die Vereinigten Staaten als sichere und attraktive Anlagemöglichkeiten wahrnehmen. Auch die Federal Reserve hat den Prozess in den letzten Jahren mit einer stetigen Anhebung der US-Zinsen unterstützt. Die starke Nachfrage nach auf Dollar lautenden Vermögenswerten hat jedoch den Wert des Dollars auf einem hohen Niveau gehalten und die Fähigkeit der US-Exportfirmen, auf den Weltmärkten zu konkurrieren, stark geschwächt.

Es ist wichtig, dass die Amerikaner verstehen, dass diese Situation ein Produkt unseres eigenen Wirtschaftsverhaltens ist – im Grunde ein außergewöhnlich hoher Konsum – und nicht das anderer Länder. Wir befinden uns inmitten eines Binnenbooms mit sehr niedrigen Arbeitslosenquoten und könnten unsere Ausgaben unmöglich aus unseren eigenen produktiven Ressourcen decken. Wir brauchen den Zufluss ausländischer Ressourcen, und Ausländer sehen die Expansion unserer Märkte als Lokomotive für das globale Wachstum.

Ich war dabei, aus verschiedenen Quellen Daten zu Sparquoten in anderen Ländern zu sammeln. Nicht alle Länder erstellen Volkseinkommensrechnungen mit dem Detaillierungsgrad wie für die Vereinigten Staaten, und für viele Entwicklungsländer sind die Daten oft problematisch. Es ist auch einfacher, sich auf die Bruttospar- und Investitionsraten zu konzentrieren, ohne die geänderten Abschreibungssätze zu korrigieren; aber es hat wenig Einfluss auf irgendwelche Schlussfolgerungen. Die Abbildungen 2-5 geben einen Ausblick auf die Spar- und Investitionstrends in den anderen großen Industrieländern der OECD im Zeitraum 1960-2005. Wie Abbildung 2 zeigt, hatten die Vereinigten Staaten im Vergleich zu Europa und Japan immer eine niedrige nationale Sparquote. Gleichzeitig ist in allen drei Regionen ein Muster rückläufiger Sparquoten erkennbar. Japans Sparquote ist seit den 1970er Jahren ebenso stark gesunken wie die der Vereinigten Staaten.



Überraschenderweise liegt der Kontrast zwischen den Industrieländern tatsächlich auf der Investitionsseite (Abbildung 3). Sowohl in Japan als auch in Europa sind die Investitionsraten als Reaktion auf das deutlich langsamere Wirtschaftswachstum gesunken; aber wie bereits erwähnt, ist die Investitionsquote in den Vereinigten Staaten stabil geblieben. Dadurch sind die Unterschiede zwischen den Industrieländern bei den Inlandsinvestitionen weitgehend verschwunden. Da die Spar- und Investitionsquoten in Europa und Japan parallel zurückgegangen sind, hat sich ihr Nettoauslandssaldo im scharfen Gegensatz zur Situation der Vereinigten Staaten kaum verändert. Sowohl Europa als auch Japan haben viel langsamere Beschäftigungs- und BIP-Wachstumsraten als in der Vergangenheit, was zu geringeren Spar- und Investitionsquoten beiträgt. Für die Vereinigten Staaten ist eine solche Wachstumsverlangsamung nicht erkennbar. Unsere Erwerbsbevölkerung wächst weiter und wir haben in den letzten zehn Jahren eine starke Erholung des Produktivitätswachstums erlebt.

Für die OECD-Länder ist es möglich, die Sparquoten des öffentlichen und des privaten Sektors zu unterscheiden (Abbildungen 4 und 5). Früher nutzten die EU-Länder starke öffentliche Ersparnisse als Hauptquelle der Kapitalfinanzierung, um ihre Bemühungen zu unterstützen, beim Lebensstandard mit den Vereinigten Staaten gleichzuziehen. Als sie in den 1980er Jahren auf wirtschaftliche Probleme stießen, verschwanden die Überschüsse des öffentlichen Sektors. Die Integration in die Eurozone verstärkte Ende der 1990er Jahre den Druck, die Haushaltsdefizite abzubauen, hat sich jedoch in den letzten Jahren wieder verschlechtert. Japan hat natürlich einen dramatischen Zyklus durchgemacht, als das Sparen des öffentlichen Sektors während des Booms der 1980er Jahre in die Höhe schoss, aber es ist in der langwierigen Krise der 1990er Jahre verschwunden. Das Spardefizit des öffentlichen Sektors ist mit dem der Vereinigten Staaten vergleichbar.

Ein Fokus auf die privaten Sparquoten ergibt eine etwas andere Perspektive. Abgesehen von einer massiven Sparquote in Japan Anfang der 1970er Jahre sind die privaten Sparquoten in Europa und Japan nur geringfügig zurückgegangen und liegen deutlich höher als in den Vereinigten Staaten. Besonders divergierend sind die Trends beim privaten Sparen seit Mitte der 1980er Jahre. Dies überrascht angesichts der deutlich höheren Anteile der Bevölkerung, die in den meisten europäischen Ländern und in Japan im Ruhestand sind. Die Vereinigten Staaten haben eine vergleichsweise junge Bevölkerung, wobei der Anstieg der älteren Bevölkerung noch fast 10 Jahre in der Zukunft liegt. Es ist auch offensichtlich, dass die Amerikaner längst weniger gespart haben als die Bürger anderer Länder. Die niedrige Sparquote der USA schadete dem Wirtschaftswachstum jedoch nicht besonders. Sie sparten zwar weniger, investierten das Kapital aber sehr effizient. Dies war zum Teil auf hochentwickelte Kapitalmärkte und minimale staatliche Eingriffe in die Sparallokation zurückzuführen.



Wir haben auch Daten über nationale Ersparnisse, Investitionen und die Außenbilanz für eine größere Anzahl von Ländern, darunter die meisten Entwicklungsländer. Diese Daten sind in Tabelle 2 für den Zeitraum 1980-2005 aufgeführt. Tabelle 2a zeigt die Verteilung der Leistungsbilanzungleichgewichte (Sparen minus Investitionen) auf die wichtigsten Weltregionen, skaliert nach dem globalen BIP. Die Tabelle unterstreicht die außergewöhnliche Natur der aktuellen Situation, in der die reichste Nation der Welt tatsächlich Kapital aus allen anderen Regionen importiert. Normalerweise würden wir erwarten, dass die Reichen einen Teil ihres Einkommens sparen und es den Armen leihen. Während die Vereinigten Staaten ein Defizit aufweisen, weist jede andere Region einen Leistungsbilanzüberschuss auf. Mit dem Anstieg der Weltölpreise ist der Überschuss innerhalb der Ölförderländer des Nahen Ostens besonders groß.

Tabelle 2b verdeutlicht die außerordentlich großen Unterschiede bei den Sparquoten zwischen den Regionen. Unter den Schwellenländern ist die Ersparnis in Lateinamerika besonders gering, und diese Länder haben häufig versucht, Kredite auf dem Weltkapitalmarkt aufzunehmen. Die Folge waren zu oft Finanzkrisen. Asien hingegen besteht aus einer Vielzahl von Ländern mit hohem Sparpotenzial. Es scheint auch, dass sich diese hohen Sparquoten auf den privaten Sektor konzentrieren, da die Regierungen im Allgemeinen große Haushaltsüberschüsse oder -defizite vermeiden. Für dieses Muster des Sparverhaltens wurden mehrere Erklärungen angeführt. Der starke Rückgang der Geburtenraten hat die Kinderabhängigkeitsrate gesenkt und Erwachsene dazu ermutigt, für den Ruhestand zu sparen, da sie sich nicht mehr einfach auf ihre Kinder verlassen können. Viele dieser Länder haben unterentwickelte öffentliche Rentensysteme. Zweitens schafft ein hohes Wachstum einen positiven Kreislauf, in dem ein schnelles Einkommenswachstum das Sparen erleichtert, während sich gleichzeitig der Lebensstandard verbessert, und die hohe Ersparnis wird durch Kapitalakkumulation zur Förderung des Wachstums zurückgeführt. Darüber hinaus haben einige asiatische Länder Traditionen starker generationenübergreifender Verbindungen, die dazu dienen können, dynastisches Sparen und eine längerfristige Perspektive für den Vermögensaufbau zu fördern.

Tabelle 2c zeigt, dass die länderübergreifende Variation der Spar- und Investitionsquoten stark korreliert ist. Während sich die Situation ändert, haben die meisten Entwicklungsländer immer noch Schwierigkeiten, stabile externe Kapitalquellen zu erhalten, und sie sind oft gezwungen, auf ihre eigenen Ressourcen (Sparen) zurückzugreifen. Die Situation mag sich in Zukunft ändern, aber derzeit scheint nur ein Land, die Vereinigten Staaten, in der Lage und bereit zu sein, mit einem großen Leistungsbilanzungleichgewicht zu operieren. Somit ergibt sich die Struktur von Tabelle 2a, in der die Vereinigten Staaten ein riesiges Zahlungsbilanzdefizit und alle anderen Länder kleine Überschüsse aufweisen.



Die Schlussfolgerung, die ich aus diesem Vergleich hervorheben möchte, ist, dass die Vereinigten Staaten hinsichtlich des Netto-Ungleichgewichts von Sparen und Investitionen der Ausreißer sind. Das außenwirtschaftliche Ungleichgewicht ist teilweise eine gute Nachricht, da es sehr gute Anlagemöglichkeiten in den Vereinigten Staaten widerspiegelt, aber auch eine außergewöhnlich niedrige Sparquote sowohl im öffentlichen als auch im privaten Sektor widerspiegelt. Zweitens glaube ich nicht, dass die Situation eine Krise ist. Die Vereinigten Staaten sind ein außergewöhnlich reiches Land, das es sich leisten kann, sehr lange vom angesammelten Vermögen der Vergangenheit zu leben. Darüber hinaus ist das Fehlen inländischer Ersparnisse für US-Unternehmen, die sich auf einem globalen Markt finanzieren können, nicht besonders schädlich. Das Ungleichgewicht trägt jedoch zu einem überbewerteten Dollar und einer Situation bei, in der Unternehmen von einer Produktionsbasis in den Vereinigten Staaten aus nicht auf dem Weltmarkt konkurrieren können. Auf lange Sicht wird sich der Mangel an Exportmärkten als sehr schädlich für die Beschäftigungsmöglichkeiten der amerikanischen Arbeiter erweisen. Drittens wird sich die Situation in den kommenden Jahren wahrscheinlich verschlechtern, da immer mehr Babyboomer in den Ruhestand gehen. Aus demografischer Sicht dürfte die derzeitige private Ersparnis in den USA einen Höchststand erreichen. Die internationalen Vergleiche deuten darauf hin, dass die Demografie einen gewissen Einfluss auf das Sparen hat, der Effekt jedoch gering zu sein scheint und leicht von anderen Faktoren überlagert wird.